企业赴美IPO解析：互联网美国估值比国内高

中国企业海外发展中心主任 孙飞

易凯资本有限公司首席执行官 王冉

　　国内上市的时间成本，美国市场的大量游资，创投的积极推动，引发内地企业赴美上市

　　在已赴美上市的中国公司中，表现最为抢眼的板块是新能源和互联网。互联网行业龙头，如百度(BIDU)、盛大游戏(GAME)，环保新能源概念如多元水务(DGW)及太阳能板块的塞维(LDK)受尽追捧。高科技公司考虑上市为何不首选国内？特别是在现在国内已有了创业板的情况下。

　　企业大多时候“等不起”

　　“这首先是跟行业特征以及市场空间有关。”一位环保新能源的业内人士在解释为何企业会选择海外上市时认为，“比如新能源行业的许多公司客户和业务量都在海外，就会优先海外上市打品牌。另外，美国、日本、新加坡市场融资能力可以更好满足这些公司巨大的资金需求，中国创业板就显得稚嫩。”对于互联网领域，原因比较明显，美国的估值一直就比国内高。

　　而更普遍原因还在于国内发审要求严苛。上市审批制度下，企业从改制、辅导到通过证监会发审委审查，再到最后发行上市，往往要花两三年甚至更长。有些公司就会在漫漫征途中“等不起”。境外上市就比较简单，一般能在两年内挂牌交易。

　　纳斯达克流行一句俚语：任何公司都能上市，但时间会证明一切。这也是美国与国内创业板很大的不同。中国创业板好中选优，纳斯达克却采用试错法，让市场自己去选择和淘汰。一如当初上市时只有100万美元的微软和每股盈利只有34美分的百度。纳斯达克有三个板块九个上市标准，从最为人熟知的NASDAQ纳斯达克市场到旗下的柜台交易粉板市场OTCBB，且即便亏损，企业只要满足一定收入指标也能上市。然而国内不行，近两年盈利能力及现金流是硬指标。

　　令内蒙古永业农丰生物科技公司(YONG)CFO喻越感触颇深的一点，是美国市场的透明度。“我们上纳斯达克花了三个月左右，跟纳斯达克的人没见过一面，也不用吃饭，可以有很多精力投入到业务上。而且每年至少跟投资者见四次面，能保证投资者知道公司在干什么。”

　　创投推动赴美上市潮

　　内地公司真的会因此抛下了国内创业板吗？一位资深投行人士告诉记者，掀起赴美上市的小高潮，其实源于中国资本市场热。“近两年中国资本市场变得十分活跃，刮起上市风，PE、VC投下去看到了效益。但它们的目的其实是退出。我跟很多上市公司接触实际上是创投中间介绍，它们急于叫企业规范进而能够上市，国内如果暂时上不了当然就推到国外上。”其中不乏很多公司就是由外资基金投资的，这些VC希望能通过海外上市退出来。

　　他表示，其实很多企业可以上国内创业板就不考虑国外，因为国内市盈率已经非常高了，不会比海外市场差。“而且从整体上看，赴美上市增幅再高，恐怕也高不过中小板、创业板的。以前我们在各地推介，总会拿国内和美国、中国香港等市场比较，这几年不做这个研究了，现在国内上市节奏也很快了。”

　　润言投资咨询公司总经理连春晖表示，现在都会推荐在国内创业板上市。“虽然国内上市前期的成本大，需要同有关部门沟通。但后期却拥有前所未有的好机遇，创业板有50倍至100倍的市盈率区间，将获得非常高的溢价。国内的流动性不再是问题，投资人结构也会和全球资本市场越来越一致。一年过去，就有一家创业板公司立思辰在定向增发整合上下游了，上市后再融资并非难事。”

　　■ 圆桌

　　“吸金”能力远高于其他市场

　　●中国企业海外发展中心主任 孙飞

　　新京报：美国市场能够吸引中国企业放弃相对便利的国内市场的魅力是什么？

　　孙飞：首先，美国证券市场的多层次、多样化可以满足不同企业的融资要求，股票总市值几乎占了全世界的一半，季度成交额占全球的60%。美国上市最大的优势就是可以在证券市场上大规模筹集资金，企业融集到的资金无疑比其他市场多得多。

　　其次，公司价值得到提升，上市使公司股票有了流通性，并具有公认的价格。大多数情况下，公司的整体市场价值会比未上市前高出许多。而且，大量的游资和风险资金令美国股市具有极高的换手率和市盈率，股民崇尚冒险的投资意识对中国企业来说都具有很大吸引力。

　　新京报：对企业而言，优势何在？挑战何在？

　　孙飞：中国公司在美上市后融资渠道得到拓宽，公司知名度、透明度和信用度提高，可以通过资本市场直接融资或进行私募发行，容易从供应商和银行获得信用，也容易开展后继资本运作，用增发股票的方式并购其他企业、整合资源，而不需要动用大量的现金。再者，由于公司股票有了市值和流通性，易用股票期权作为激励方法和留住关键员工，过了限售期后股东可以抛股套现，对于企业创始人来说这是个人退休安排的一个步骤。

　　当然也有挑战，中美在地域、文化、语言和法律上的差异与障碍，企业在美国获得的认知度有限。但是，随着“中国概念”在美国证券市场的越来越清晰，这种局面2004年来有所改观。同时，严格的法律监管导致在纽约IPO成本较高，约为融资额的7%，且上市后的维护成本较高。

　　在安然事件发生后，美国实施萨班斯法案，加强了对上市企业的监管力度，企业必须增加透明度和加强内部监管程序。严格的信息披露政策，可能会影响到企业的业务。上市之后，如果在信息披露上不能达到要求，则要付出高昂的代价。另外，对跨国经营的企业，任何国际形势的变化、汇率的变化都会对价值产生重大影响。例如，如果人民币对美元的汇率大幅变化，那么即使企业的盈利和增长率表现良好，企业的市场价值仍然可以是负面的表现。

　　在市盈率和发审制间做选择

　　●易凯资本有限公司首席执行官 王冉

　　新京报：企业做上市抉择前有哪些具体考虑，如何给出综合比较？

　　王冉：有句广告说：如果世界上有一模一样两个人，那么我们就用一模一样的解决方案。在哪上市的优劣不可以一概而论，要具体到每个企业看。

　　短期来看，企业上市其实是在市盈率和发审制度之间做出选择。创业板的市盈率全球最高，比任何理性市场都高，但你必须接受严格的审批制度。从某种意义上说，在哪上市是叫公司在心理虚荣和肉体折磨上做出选择。而长期来看，则是要看公司对整个中国经济、社会形势发展、国家未来的信心。从宏观上判断该把资产放在境内还是境外。

　　当然国内创业板本身也存在一定问题，比如我们的制度是审批制。之所以有这么高的市盈率，我把它叫做“证监会溢价”。企业上市经历了这么多磨砺和门槛，一下子才有那么高的市值。最近接触到三个案例，希望能在国内A股上市，我都建议去中小板而不是创业板。因为在第一年当中那些上市公司的水平大家也看到了，你开车的时候前面写着新手上路，最好就离得远一点。

　　国内上市条件相对苛刻

　　●某创业板公司上市保荐人 陈东(化名)

　　新京报：创业板出来后，为什么国内有些中小企业上市并未优选这个板块？在创业板上市有何种现实困境？

　　陈东：最大的问题是，国内条件相对苛刻，有很多实质性的障碍，需要长时间来运作的。我接触过一些企业，利润有的不是特别好，好的是模式，放国内上市会比较曲折。中国、海外市场的差距是，国外看未来，重在一个预期；国内要规范，分成两种，一种是历史上的，包括机构复杂性、国企改革、股东等一些问题。另外就是过往的税费，很多行业还需要征求发改委等部门意见。刚刚有一个企业找到我，利润很高，但我不建议它在国内创业板上市，比较难。像这种企业行业本身不存在任何问题，但放在国内很多东西不好跨越。

　　再就是，创业板有一个排队，整个大约有100多家待选企业。企业有想法上市了，但一比较，国内困难大成本高时间长，无法圆一个上市梦，就跑到国外了。

　　网络和教育两块在纳斯达克是比较吃香。就互联网这块，整个行业概念估值我们一直比美国低，现在也存在，而且二级市场上国内投资者不是特别认同。对于教育文化行业，据我所知，这一块很多都是国企，民企能达到创业板要求的就不是特别多。

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